港股餐飲板塊近日迎來新動態(tài)，極物思維攜旗下“COMMUNE幻師”正式向港交所遞交招股說明書，計劃沖擊“餐酒吧”第一股。在“餐酒吧”這一細分領域，“COMMUNE幻師”表現(xiàn)亮眼，2024年市場份額約為7.8%，在百億級且分散的市場中，其份額是第二及第三大競爭對手合計市占率的約兩倍，行業(yè)龍頭地位凸顯，市場對其上市充滿期待。

從商業(yè)模式來看，“餐酒吧”雖名為“餐”與“酒”的結合，但核心盈利點仍在酒。招股書顯示，截至2025年9月30日，“COMMUNE幻師”約45%的營業(yè)收入來自酒水和飲料，其中約85%為酒精飲品?；诖耍袠I(yè)內人士常將其與同樣定位年輕客群、已上市的“小酒館”海倫司作對比。不過，海倫司上市后業(yè)績不佳，市值從巔峰的300億港元左右一路跌至目前僅10億港元左右，股價也跌破1元，連鎖酒吧的形勢似乎不容樂觀。當然，二者商業(yè)模式存在差異，不能簡單類比。

深入招股書數(shù)據(jù)，極物思維業(yè)績表現(xiàn)可圈可點。2023 - 2024年，其營收從8.45億元增至10.74億元，同比增幅27.1%；凈利潤從5052.5萬元增至5398.1萬元，同比增幅6.8%。2025年前三季度，營收為8.72億元，較2024年同期增長14.2%；凈利潤為6669.8萬元，較2024年同期增長46.9%。管理層對未來經(jīng)營信心滿滿，調研顯示，預計到2029年，一線城市餐酒吧類別市場規(guī)模將達74億元，期內復合年增長率為17.4%；二線城市市場規(guī)模將從2025年的158億元增至2029年的294億元，期內復合年增長率為16.9%；三線及以下城市市場規(guī)模將達到245億元，2025 - 2029年復合年增長率為13.2%。

然而，行業(yè)預期向好并不意味著企業(yè)能輕松吃到紅利。以寵物經(jīng)濟中的寵物醫(yī)療細分領域為例，盡管增速一直保持在25%左右，但龍頭公司卻面臨相互擠壓競爭、增速盈利雙雙放緩的局面。極物思維同樣面臨挑戰(zhàn)，其所有店面均為直營，擴張受資金限制。報告期內，新開設店面數(shù)量有限，2023 - 2025年分別為10家、17家及9家，截至各期末，餐酒吧總數(shù)分別為94家、110家及112家，擴張速度未達預期。而且，公司營收主要來自一、二線城市，三線及以下城市店面僅9家，其營收增速未跟上行業(yè)整體增速，凈利潤波動也較大。

擴張型企業(yè)一旦增速放緩，隱患重重，極物思維也不例外。其負債總額為8.4億元，速動比率最高僅為0.7，資產(chǎn)負債比為0.9，存在短期償債風險。進一步拆分流動負債發(fā)現(xiàn)，“按公允價值計入損益的金融負債”達3.8億，占總負債近一半，這部分可理解為可轉換優(yōu)先股。若公司未能如約達成上市目標或其他約定情況，對方可能退出。而極物思維賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅0.98億，難以覆蓋這些債務。

在極物思維的規(guī)劃中，未來三年將以每年至少30 - 40家店面的速度在一二線城市擴張。按單店建設成本500萬 - 650萬估算，每年至少需投入1.75億，算上宣傳和人工費用，保守估計每年需2億左右。結合現(xiàn)金流量表和債務情況，企業(yè)需良好的財務狀況支撐擴張，否則可能陷入財務困境。2024年極物思維派息3200萬元，2025年12月宣派特別股息8000萬元，兩年累計分紅1.12億元，此次上市似乎有“不成功便成仁”的意味。

巴菲特曾說，直接面對消費者的企業(yè)往往難以形成競爭優(yōu)勢，餐飲企業(yè)便是如此。在招股書中，“COMMUNE幻師”管理層認為其競爭優(yōu)勢之一是全天候運營模式，白天是提供早午餐、手工披薩等餐食的品質餐廳，夜晚則轉換為以酒飲為核心的社交場所，以此吸引多元客流，提高資產(chǎn)利用效率。在分散的市場中，極物思維能以全餐形式成為行業(yè)龍頭，在運營效率和品牌建設等方面必有獨特之處。但餐飲行業(yè)效率易被追趕，如奶茶行業(yè)，新品牌不斷依靠供應鏈和管理效率崛起。

餐飲巨頭如肯德基、麥當勞、必勝客，特點是“標品和快”，品牌定位精準、受眾廣泛、效率至上、規(guī)模至上。而“COMMUNE幻師”商業(yè)模式大而全，全天候營業(yè)雖能提高單店流水，但對志在全國化擴張的企業(yè)來說，品牌認知更為重要。業(yè)內研究員汪洪棟表示，“COMMUNE幻師”“餐 + 酒”的融合定位，可能使部分消費者對其品牌形象產(chǎn)生模糊感，制約未來市場擴張。此前，胡桃里憑借“音樂 + 餐 + 酒”走紅，但后期因菜品品質下滑、酒飲缺乏特色、場景體驗同質化，導致門店擴張放緩、盈利能力下降。而且，一些連鎖品牌為發(fā)展第二增長曲線，也在模仿這種模式，如海底撈、湊湊、喜家德、老鄉(xiāng)雞等跨界試水小酒館業(yè)務，點都德和魏家涼皮也盯上餐酒生意。招股書顯示，“COMMUNE幻師”核心一線城市同店銷售額已連續(xù)出現(xiàn)負增長。

對于“COMMUNE幻師”，一方面需盡快上市融資，以支持當下擴張急需的資金，形成規(guī)模化，在消費者心中樹立品牌心智；另一方面，隨著門店網(wǎng)絡擴大，如何提高單店效率、形成品牌網(wǎng)絡效應、在三線城市有效擴張，都是亟待解決的難題。從管理層能力來看，當家人唐偉棠雖學歷不高，但實戰(zhàn)經(jīng)驗豐富，自2010年起就在北京釋路神咖啡廳有限公司擔任執(zhí)行董事，在餐飲行業(yè)深耕多年。在年輕人因網(wǎng)絡疏離現(xiàn)實世界的當下，希望“COMMUNE幻師”能保留城市中的“喧囂”。

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