江西齊云山食品股份有限公司（以下簡稱“齊云山”）近日向港交所遞交了第二份《招股書》，這家以南酸棗糕聞名的企業(yè)，正試圖在資本市場打開新的增長空間。作為南酸棗食品領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，齊云山的市場表現(xiàn)和戰(zhàn)略布局引發(fā)了廣泛關(guān)注。

根據(jù)灼識咨詢的報告，齊云山在南酸棗食品市場中占據(jù)32.4%的份額，連續(xù)29年獲得綠色食品認證，是國內(nèi)唯一同時擁有國家地理標(biāo)志保護產(chǎn)品資質(zhì)的同類企業(yè)。然而，這家看似光鮮的企業(yè)，正面臨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、市場區(qū)域集中、大客戶依賴等多重挑戰(zhàn)。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，齊云山的核心產(chǎn)品南酸棗糕和南酸棗粒貢獻了公司96.74%的收入。2025年，這兩款產(chǎn)品分別實現(xiàn)收入2.66億元和3126.3萬元。從市場分布來看，江西、湖南、福建三省貢獻了超過57%的收入，其中江西省占比最高，達到33%。這種高度集中的市場格局，使得齊云山的增長空間受到明顯限制。

更令人擔(dān)憂的是，齊云山對大客戶的依賴程度較高。2024年，公司最大客戶“客戶F”（據(jù)報道為量販零食巨頭鳴鳴很忙）貢獻了22.9%的收入，但到2025年，這一比例驟降至12.8%。受此影響，公司營收從2024年的3.39億元下降至2025年的3.14億元，凈利潤也從5319.9萬元縮減至4892萬元。

大客戶訂單的減少，直接導(dǎo)致了齊云山現(xiàn)金流的急劇惡化。2024年，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為1.06億元，而到2025年，這一數(shù)字驟降至184萬元，降幅高達98.3%。公司解釋稱，這主要是由于給予主要客戶的信貸期延長，導(dǎo)致貿(mào)易應(yīng)收款項大幅增加，同時存貨周轉(zhuǎn)放緩，利潤未能有效轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金。

盡管面臨諸多挑戰(zhàn)，齊云山仍計劃通過IPO募集資金，用于提升產(chǎn)能、產(chǎn)品研發(fā)、線上營銷以及補充現(xiàn)金流等項目。公司計劃將南酸棗食品總產(chǎn)能提升45.5%至1.6萬噸，其中南酸棗糕的產(chǎn)能利用率在2025年為79.6%，尚未完全飽和。公司表示，擴產(chǎn)主要是為了應(yīng)對旺季產(chǎn)能不足及未來增長需求。

齊云山的故事始于1979年成立的崇義縣食品廠。1997年，廠長劉志高帶領(lǐng)幾十名員工湊錢買下廠子，改制為股份合作制企業(yè)。如今，公司的核心管理層仍以劉志高、劉繼延兄弟為首，加上四位來自原食品廠的老員工，六人簽署了一致行動協(xié)議，共同構(gòu)成公司的實際控制人。通過兩層股權(quán)結(jié)構(gòu)，六人合計控制公司68.32%的股權(quán)。

值得注意的是，齊云山在報告期內(nèi)累計分紅3880萬元，其中2024年末期股息2030萬元，占當(dāng)年凈利潤的38.2%。這種IPO前的高比例分紅，雖然不違規(guī)，但可能引發(fā)投資者對募資必要性的質(zhì)疑。控股股東崇義食品廠還持有齊云山油茶58.41%的股權(quán)，但公司明確表示沒有收購油茶業(yè)務(wù)的打算。

從一家地方食品廠到年入3億元的擬上市公司，齊云山的轉(zhuǎn)型之路充滿挑戰(zhàn)。在零食行業(yè)巨頭林立的環(huán)境下，這家以南酸棗糕為核心產(chǎn)品的企業(yè)，能否通過資本市場實現(xiàn)突破，仍需時間檢驗。